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来源:德林社
周末的两天,供应链龙头、房地产“黑马”建发股份拟收购家居龙头美凯龙的消息继续在市场上发酵,这份63亿控制权转让的并购案,随着阿里突入加注入局,一步步走红市场,成为A股热门话题。
此前的1月13日晚间,建发股份对外公告了与美凯龙控股股东红星控股、美凯龙实际控制人车建兴共同签署《股份转让框架协议》。
在《股份转让框架协议》发布后,无论是机构投资者还是券商投行持续对此事件保持关注。我们观察后发现,市场投资者对于这次收购的关注主要集中在两方面:一是建发收购美凯龙的战略目的、业务协同和未来成长性;二是阿里几乎同时以高出股价80%的转股价行使债券转股权的而继续增加美凯龙股权,这也不得不引来市场的新的焦点:为何美凯龙突然成了香饽饽,其价格价值和成长性到底如何?
对于市场上关心的问题,公司管理层都有考量。
1月15日,建发股份召开投资者沟通交流会,据悉参会逾700人,包括机构投资者、券商投行人士等。建发股份相关负责人,认真详细地解答了市场投资者关于价格、美凯龙资产情况等方面的疑惑,并表示,双方牵手有利于价值协同,进一步提升建发股份的发展。
此次与投资者沟通交流,以及建发股份发布的《股份转让框架协议》细节等,都表明了建发股份对此次收购交易充满信心,这次交易将会形成双赢的格局。
受此并购案影响,1月16日开盘,美凯龙直封涨停,建发股份也高开高走,收盘时上涨5.03%。以建发股份对美凯龙的收购价粗略估算,这笔收购在第一个交易日已经让建发股份浮盈4.17亿。
从外部视角观察,目前的建发股份主要业务为供应链业务和地产业务,供应链业务为行业头部,地产业务进入了行业前十。但也要看到,供应链业务特别是其中的大宗商品供应链业务有周期属性,而借并购美凯龙进入大消费市场,消费市场抗周期能力强,整合顺利后,则可以让建发股份形成供应链+房地产+大消费市场的龙头联动效应,克服行业周期带来的影响,进而推动公司业绩持续向上。
并购的战略、价格与时机
据相关人士透露,建发股份对美凯龙的并购,是建发股份基于长远发展,契合其并购战略下的必然与偶然性选择。
必然,是来自于建发原本就想做产业链延伸,而延伸方向则希望是有未来巨大市场空间的产业链上下游。由此,已有5万亿规模的家居市场吸引了建发股份的目光。客观上,建发股份是为寻找强协同资产,寻找合适价格价值的目标资产。同时,建发内部认为当下疫情放开之后,中国经济复苏、行业复苏已经正在进行时,此刻就是复苏观望期的时机把握选择。
在这个前提条件下,刚好红星控股也有意出售美凯龙股权,在最终衡量之下美凯龙成为建发股份进军5万亿家居超级市场最为合适的并购对象。
合适的产业链纵深,合适的并购时机,合适的并购对象,还要合适的价格。
根据协议,建发股份拟收购美凯龙约13.04亿股A股股份,占美凯龙总股本的29.95%,收购对价不超过63亿元。换算下来,美凯龙每股收购价格约为4.83元,而其A股停牌价为4.68元/股。从收购价格和市场价格对比来看,二者几乎是旗鼓相当。但美凯龙的每股净资产则为12.46元。
可以说,三年疫情冲击带来营收尤其是净利润腰斩的情况下,美凯龙的估值风险已经充分释放,且处于历史的估值底部区域。这个收购价格大幅低于美凯龙的实际每股净资产价格逾60%,安全边际和系数都较高。因此,一旦收购成功,短期在建发股份报表上,体现的是降负债率、提升每股收益的效果,而ROE从中长期来看将会持续回升。
建发股份相关负责人也表示,本次收购综合考虑了评估价值、A股股价等因素。同时,倾向以现金的方式交易,一定程度上缓解了红星控股资金压力。这也是建发能以合适价格获得美凯龙控制权的重要原因,双方可以说是各取所需,又一起奔向更大的未来。
除了价格的合理性,此次双方收购,在时机上也比较合适。
随着国内疫情结束,消费市场在不断复苏。我国家居市场增长平稳,规模已破5万亿,且预期未来市场规模还会继续增长。有数据显示,中国家居市场预计在2030年将增长至7万亿元,增加两万亿市场规模;地产方面,国家层面调控政策陆续放开,地产正在逐步回暖。双向复苏回暖,有利于家居市场规模扩大。
因此,以美凯龙为首连锁家居商场系消费者、品牌方线下首选,多元化业态融合彰显家居商场核心价值。美凯龙过去因为疫情短期冲击带来营收腰斩,但股价在过往下跌中,已经充分释放风险,随着经济复苏和家居市场复苏,未来大概率存在资产价值的回归。
这样一个时间点,对于建发股份来说是极好的时机,不仅可以顺势切入到5万亿规模的家居市场,而且还可以享受市场复苏后,美凯龙新一轮收获期的红利。
如若建发股份成功入主,可以充分发挥国企资源优势,跟美凯龙团队一起,务实进取的做好全产业链的协同,当然最终还是拿业绩来为协同和成长性说话。
阿里高溢价再加注:美凯龙缘何成了香饽饽
让很多投资者为之兴奋的是,收购前持有红星美凯龙H股1.08亿股、A股4252.73万股的第二大股东阿里巴巴,几乎同时公告以高出股价80%的转股价行使债券转股权,从而继续增加持有美凯龙的股权比例。
如果后续转股顺利,阿里巴巴将持有红星美凯龙股份合计约3.99亿股,占红星美凯龙扩大股本后总股本的8.67%。阿里巴巴也会在建发成功入主红星美凯龙后,成为仅次于建发股份、红星控股之后的第三大股东。
阿里以高出股价80%转股加注美凯龙,这也不得不引来市场的新的焦点:为何美凯龙突然成了香饽饽,其价格价值和成长性到底如何?
其实,美凯龙最大的问题就是,短期债务会否有风险?相关公开数据显示,截至2022年三季度末,美凯龙合并报表负债金额约为760亿元,其中有息负债约为382亿元——这部分核心是长期借款约295亿元,且以商场物业作为抵押物,抵押物资产价值远超长期借款金额。因此,美凯龙本身的债务风险和压力不会太大。
只是此前,作为民企的美凯龙,总体处于地产去杠杆周期中,也受到了地产信贷整体收缩的冲击,且面临融资利率也相对高企的局面。而作为国企供应链和地产龙头的建发股份,入局之后则会给美凯龙带来强大的资源禀赋,尤其是在融资成本上将大幅降低。
厘清了债务问题,会发现美凯龙当下是一项优质的资产。
从规模上来看,2021年美凯龙以17.5%的市场占有率稳居连锁家居商场首位,是国内连锁家居商场龙头。截至2021年末,美凯龙以452个商场数量、2393万平方米营业面积均位列行业第一。
家居商品多以大物件为主,消费者更喜欢在线下购买,可以直观感受和体验。随着疫情结消费复苏,家居市场回暖,消费者、流量等会不断向美凯龙这种连锁家居商场龙头集中,间接提升企业的经营收入,龙头优势有望进一步扩大。
品牌价值端来看,2021年红星美凯龙消费者满意度达95.99%,达到历史最高水平。龙头卖场入驻商家大多为细分领域影响力和知名度TOP的国内外品牌。美凯龙凭借品牌影响力、丰富管理经验和全国性布局,提升对家居装饰及家具生产企业的号召力,已覆盖3万多个家居品牌,是品牌商的首选战略合作伙伴。
渠道上来看,美凯龙采取全国布局战略,打造了遍布全国的商场网络,渠道体系完备,因此能够对各地的家居消费市场保持敏锐的洞察力,快速帮助品牌甄选合适的产品线,并利用全国渠道优势对下沉市场进行迅速渗透。
最后,资产价值端来看,美凯龙经营的家居商场、卖场重点分布于一线和新一线城市,商业价值和资源优势极为突出。
目前,我国REITs试点范围逐步扩大,美凯龙的自营商场有望作为底层资产,探索资产运作新模式,进而提升资金来源,优化资本结构。
综合来看,不管是建发股份收购美凯龙,还是阿里高转股价加注美凯龙,都在凸显美凯龙是一块优质的资产。
双龙头牵手下的双成长预期
无论是市场投资者关心的收购价格,还是美凯龙的债务、价值问题,本质都是关注建发股份收购美凯龙后双方协同性和未来发展。这个本质问题也是建发股份收购美凯龙的协同性、价值与成长所在。
企业有自身的发展需求,随着经营时间延长,规模不断扩大,从效益或市场等多角度,都会有不断延伸业务方向的要求。通过并购可以获得业务延伸的方向。
建发股份收购美凯龙后,两者业务将会深度性的锲合。建发股份可以借此全面进入当下5万亿规模,且不断增长的家居市场。对于供应链龙头建发股份,收购美凯龙后的协同价值未来将会不断放大,公司的成长预期较高。
具体来看,首先,美凯龙的品牌价值优势明显,并且全国性布局。建发股份收购美凯龙后,可以以上海为中心的长三角作为“桥头堡”辐射全国,通过品牌运作,推动建发股份从区域型国资龙头企业,向具备全国影响力的综合性企业进一步迈进,不断提升品牌影响力。
其次,建发股份最大的业务是供应链运营业务。近年来,公司的供应链运营业务不断向消费品市场延伸,并成立了消费品事业部,以聚集业务资源,合力探索消费品运营模式。
家居行业是消费品市场中的重要组成部分,且家居行业属于中高端消费品市场。美凯龙作为居家行业的龙头,背后有着3万多家优质的家居品牌企业。收购完成后,建发股份的供应链业务可以顺势延伸到背后的家居企业,与头部企业加强B端的业务合作,进一步夯实供应链业务版图优势。
再者,房地产业务与家居、家装有着天然的协同性。在家装、房地产业务协同方面,家装业务附加值较高,美凯龙家居、家装一体化营销模式可与建发现有地产业务有机结合,进一步提高地产整体业务价值,极可能成为一举跃升强一线开发商的关键所在。
最后,建发股份过去延伸供应链业务到消费品市场,已经积累了C端消费者,美凯龙的客户主要定位为中高端消费人群,该等人群消费能力高、消费意愿强,可以帮助建发股份提升C端消费市场的渗透度,推动其他业务发展,进而提升公司实力。
对于美凯龙来说,与建发股份牵手,一方面可以缓解资金的问题,建发股份是国有企业,若建发股份成功入主,或将可以利用其融资优势。可有效降低美凯龙的融资成本、增强其盈利能力。
另一方面,美凯龙在基础素质、企业管理、经营质量等方面表现良好,建发股份在供应链业务上的优势,可以帮助美凯龙完善供应链,提升家居品牌企业,消费者对美凯龙的粘性,进一步提升市场规模。
总体来看,建发股份收购美凯龙是双赢的格局。
深一步探讨,两者牵手还可以发挥1+1>2的市场效应。建发股份和美凯龙双双发展的同时,背后的家居企业也可以顺势提升发展,进而带动整个家居行业发展,推动社会经济发展。
高质量的收并购,可以推动公司高质量发展。建发股份收购美凯龙完成后,建发股份形成供应链+房地产+大消费市场的龙头联动效应,让建发股份未来更有看点,发展更值得期待!
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